Valoración Binomial Aplicado a la Realidad Venezolana

Sin duda alguna, el contexto en el cual vive la comunidad económica venezolana es bastante

particular, si comparamos la manera como se han desarrollado los eventos en al menos las últimas dos décadas con el desempeño de los vecinos del continente, producto del desarrollo y ejecución de un esquema en el cual el Estado tiene todas las intenciones y recursos para participar como protagonista en los mercados neurálgicos, e incluso intervenir de forma directa en los de menor escala, creando para alguna parte de la población venezolana, cierto nivel de inconformidad producto de la manera como se mueven los distintos indicadores financieros emitidos o no por fuentes oficiales, que demuestran un desempeño poco alentador.

Esquemas poco competitivos y con altos niveles de riesgo generan dos reacciones bastantes extremas; la primera de ellas es la de invertir en cantidades interesantes, considerando que a mayor riesgo, mayor serán los rendimientos, lo que sin duda alguna genera en el inversor una suerte de ansiedad financiera por el hecho de encontrarse en terrenos que requieren de ejecuciones quirúrgicas y una dosis particular de olfato para los negocios. Por otro lado, la siguiente reacción razonable es la de sencillamente repelarse, retirar la inversión o sencillamente irla redireccionando a otros mercados más seguros, a fin de poder disminuir riesgos, incluso en detrimento de obtener altos niveles de rentabilidad, lo que sin duda alguna afecta y revierte el proceso formativo agresivo que es el que alimenta la resiliencia de todo empresario de carrera y no de oportunidad.

Ante esta situación, puede que el inversor local (y algún inversor extranjero muy especializado) vean con preocupación el poder confiar en acciones u obligaciones de empresas que se les haga muy difícil poder cumplir medianamente con premisas financieras lógicas que pueden plantearse en el corto, mediano y largo plazo, por lo que se hace más complejo presumir posibles escenarios viables que permitan visualizar patrones de consumo y sobre todo niveles de ganancia y rentabilidad en un lapso de tiempo finito, considerando el hecho de que los inversores normalmente se mueven en un ambiente altamente especulativo, dado que su razón de ser no es la de mantenerse con acciones o deudas hasta su liquidación o vencimiento, si no estrictamente con fines especulativos.

Esta situación y particulares niveles de inseguridad jurídica han logrado liquidar parcialmente el interés de empresas por ser de capital público, por los niveles de exposición y formalidad que requieren para hacerlo e inyectan de desánimo a posibles inversores, dado que los rendimientos que ofrece ese mercado son extremadamente marginales al ser comparados con la inflación anual observada en al menos el último quinquenio de vida republicana, lo que sin duda alguna crea un coctel difícil de revertir, considerando que prácticamente cualquier actividad es muchísimo más rentable que el mercado de capitales abiertos. En muchos países del mundo, ante bajas tasas de interés y el deseo en participar en entidades con perspectivas de crecimiento, el comprar acciones o adquirir obligaciones se convierte en el ABC de cualquier persona o entidad jurídica con ciertos niveles de excedente y disposición.

Desde hace cierto tiempo, el Estado venezolano ha tenido como objetivo el poder garantizar que las entidades que hacen vida en el país disminuyan sus niveles de ganancia, con el objetivo de presionar a la disminución de los precios de venta y evidentemente la inflación que ha venido golpeando al país suramericano con las reservas probadas internacionales de hidrocarburos más importantes del mundo. Normalmente, para poder disminuir los precios de los productos, se trata de ser más efectivo en el sistema de costos y procurar tener análisis tendientes a la eficiencia. De igual forma, el incentivo a la producción en masa hace que ciertos costos se vayan diluyendo, generando un efecto interesante en el costo unitario, lo que hace que los productores puedan manejar ganancias interesantes por volumen. De igual forma, en muchas jurisdicciones se trata de garantizar que existan múltiples actores de calidad, que cree una presión entre ellos mismos que tienden a que el consumidor demande productos de buena calidad y al mejor precio posible, fundando una dinámica que hace que la competencia entre productores los presione a convertirse en eficientes, productivos, al menor costo y con una oferta de valor clara que tienda a crear diferencias competitivas visibles.

De igual forma, en muchas latitudes, el precio de venta de bienes de interés nacional, son probablemente regulados de una forma discreta, privada y casi concertada de forma armónica entre el Estado y los productores, considerando que siempre habrán situaciones en las cuales la oferta y la demanda no podrán regularse solas, necesitando un Estado eficiente y muy estadista para ejecutar ciertos niveles de control que no creen zozobra y temor en el resto del mercado, pero que en simultaneo logren el objetivo final de proteger a cierto estrato social que tiene derecho al consumo de productos básicos y fundamentales a precios razonablemente accesibles. Dichos controles pueden unirse a la invitación a nuevos productores, el aumento de la capacidad instalada de los actuales y en general a propiciar condiciones para que las medidas de control sean temporales, teniendo una fecha de caducidad precisa.

Si la estrategia no es esa, puede que las consecuencias sean la desaparición sistemática de los muchos o pocos que estén activos, dado que se manejan en mercados donde prácticamente se crea un carácter social en su actividad, lo que sin duda alguna perjudica el patrimonio de cualquier inversor que colocar recursos sobre la mesa y propone propuestas de valor que tienen como fin generar renta para sus accionistas y relacionados. En caso de que esa parte de la ecuación no se cumpla, forzosamente se debe incursionar en nuevos mercados o incluso retirarse de todos y manejarse en negocios en los cuales la desmaterialización sea el principal objetivo, lo que impacta directamente en el empleo, en la recaudación tributaria y en general en la prosperidad.

Un sistema de precios justos que presione a los pocos que actúan a vender sus productos a precios regulados, mientras en simultaneo asumen riesgos muy altos, puede que genere distorsiones sistemáticas, mientras en paralelo ahuyenta a otros a invertir, aun cuando a mucha distancia se puede ver que existen oportunidades infinitas, considerando que el mercado podría estar ansiosamente esperando por particulares dispuestos a producir en serie sin importar los precios de venta, dado que no hay bien más costoso que el escaso. Para ello, la estrategia debe ser muy clara, a fin de garantizar condiciones básicas que tiendan a incentivar, facilitar e invitar a personas capaces y sociedades comerciales dispuestas a invertir recursos, en el entendido de que obtendrán beneficios.

Ahora bien, con todos estos antecedentes, está claro de que una política de Estado como actor principal de la economía, alta inflación (producto del golpetear indiscriminado), controles de precios, presión tributaria, inseguridad jurídica, serios problemas en cuanto a la realización de trámites públicos (con todo y el hecho de contar con normas que buscan evitarlo) y en general todo un ambiente hostil para hacer negocios, genera que los particulares en el ruedo tengan que hacer un esfuerzo gigantesco para persistir sin desfallecer, que los emprendedores con proyectos viables no consigan recursos frescos y por ende muchas ideas queden en el tintero y que desde hace un tiempo importante el mercado de bolsas de valores haya llegado a una quiebra técnica evidente por falta de apetito de todas las partes que deberían sentirse atraídas a intervenir o recibir dinero orgánico de manera afanosa.

Toda esta vorágine ha llevado al país a dar un paso atrás, llevándolo a un aparente limbo en la que se observa con mucha nostalgia los tiempos en los cuales se podían mover recursos de forma dinámica, logrando hacer inversiones con mucha confianza y creando altos niveles de adrenalina para los interesados en obtener beneficios. En un ambiente así, cada día en los negocios se convierte en una especie de competencia de creatividad, con el fin de ser rentables de forma consistente, a través de modelos sofisticados de inversión, garantizando que prosperidad, abarcando todas las fases de las distintas áreas productivas explotables.

Ahora bien, cualquier negocio en marcha necesita conocer sus valor a fin de poder ver su situación actual y que tan apetitivos pudiesen mostrarse ante el mercado en caso de querer hacerse públicas, recibir financiamiento bancario e incluso pensando en la posibilidad de fusiones o adquisiciones totales o parciales. Mediante ciertas técnicas aplicables, los financistas logran determinar el valor de acciones e intangibles de la manera más precisa posible y así poder mostrar una cara cuantitativa certera para el mercado. Una vez determinado dicho precio, y evaluados las exposiciones laborales, fiscales y ambientales (mediante la aplicación de due dilligence) se logra obtener un precio base de acciones para de allí comenzar procesos de negociación en pleno.

De acuerdo algunos estudios llevados a cabo en la Universidad Complutense de Madrid, de entre los métodos de valoración existentes, el binomial es relativamente sencillo y bastante intuitivo, lo que garantiza que la calidad de los resultados sea realista para efectos de los directivos y empresarios. Obviamente hay métodos más precisos y sofisticados; sin embargo, tienden a convertirse en sistemas muy complejos para el entendimiento de  los ejecutivos. Esto hace que sea en ocasiones difícil poder explicar los resultados de forma razonablemente entendible para las personas o entidades que pueden intervenir en un proceso de negociación. De acuerdo a Cox, J., Ross S., y Rubinstein, M. (1979): “Options pricing: a simplified approach”. Journal of Financial Economics. N°7. Pags. 229-263, este método de valoración realiza cálculos en tiempo discreto, con la vista puesta en la valoración de opciones sobre acciones pero que, sin embargo, es perfecto para valorar opciones reales.

Cuando las condiciones económicas de un país son predecibles, en cierta forma es sencillo valorar el precio de acciones de negocios en marcha, permitiendo crear una banda lógica para un lapso de tiempo razonable. Este tipo de herramientas permite a las Compañías generar confianza en los mercados y de una u otra forma, conocer si el camino tomado es el correcto para poder seguir generando beneficios en favor de los accionistas. Los trabajadores también ven este tipo de cálculos como alentadores, dado que demuestran la solidez de sus puestos de trabajo. Estos cálculos normalmente tienen un carácter confidencial; sin embargo, también puede ser parte de informes ejecutivos de gestión empresarial, lo que busca demostrar la calidad de las personas que toman decisiones importantes dentro de la organización.

En la práctica, el modelo de valoración binomial se puede aplicar a partir de los pasos que de seguido detallaremos, los cuales de forma sistemática y con ciertas premisas medianamente claras, permitirá determinar un cálculo confiable para los usuarios. A efectos pedagógicos, suprimiremos las fórmulas, haciendo mayor énfasis en las posibles limitaciones con las cuales pudiésemos conseguir en nuestro entorno actual, el cual de forma introductoria ha sido descrito en el presente ensayo.

1.             Estimar variables  básicas del modelo.

a.         Debe ser determinar el valor del activo real subyacente, para el cual se requiere del valor actual de los flujos de caja que el proyecto promete generar en el futuro, descontados a una tasa ajustada a su riesgo sistemático. Esto representa un importante obstáculo, considerando lo complejo que puede ser determinar el flujo de dinero del que deberá desprenderse la entidad, producto del fuerte impacto que genera la inflación.

b.             Valor de precio de ejercicio, el cual está asociado al costo del proyecto de inversión.

c.              El tiempo del que se dispone para ejercer la opción.

d.            La volatilidad, la cual viene medida por la desviación típica de los rendimientos del activo real subyacente (otro obstáculo y punto clave para la evaluación).

e.              Tipo de interés sin riesgo para el período.

f.              Dividendos estimados a lo largo de la vida de la opción.

2.            Diseño del árbol binomial, lo que genera el valor de los coeficientes de ascenso y descenso con objeto de ver la evolución futura del valor del activo subyacente a través de un árbol binomial.

3.        Obtención del valor de la opción, el cual consiste en calcular el valor intrínseco de la opción, para luego calcular el valor de las probabilidades neutrales al riesgo.

El método binomial puede aplicarse para un período, para dos períodos y para varios períodos, lo que brinda una perspectiva eficiente de gestión (a través del rendimiento) y de mercadeo para el caso en el cual se esté a las puertas de fusiones y adquisiciones o incluso liquidación por parte de los accionistas de forma parcial o total. Aplicar este tipo de modelos brinda confianza y sencillez a la difícil tarea de medir el tamaño de una Compañía en el tiempo, proporcionando un rango de acción para la toma de decisiones en tiempo real, lo que sin duda alguna presenta cierto tipo de punto de equilibrio para el nuevo inversionista o para para el accionista que desea incursionar de forma más agresiva o en el mercado, o sencillamente enfocar sus esfuerzos a otros sectores más rentables y seguros.

En un ejemplo muy sencillo, podemos mencionar a una entidad que el valor de las acciones actualmente es de Bs100.000 y que mediante el método de valoración binomial se determina que al cabo de un año, el precio rondará entre los Bs80.000 y Bs120.000, lo cual luce lógico en un ambiente con baja inflación y altos niveles de seguridad jurídica; no obstante, si el mercado es altamente volátil y el sector en particular puede ser apetecible para expropiaciones o profunda participación e intervención por parte del Estado, puede que el precio de las acciones tienda a cero, sin importar el hecho de que cuenten con un know how de alto nivel o incluso de una plusvalía teóricamente de peso, producto del esfuerzo de accionistas y colaboradores.

Siendo así, los métodos de valoración pueden tener mucho valor para grupos empresariales extranjeros que quieren conocer el valor de sus activos en Venezuela, pudiendo con ello decidir si es momento de liquidar dichas inversiones, o si deben aplicar medidas como el down sizing para disminuir sus riesgos. De igual forma, con estas metodologías, algunas transnacionales han decidido desconsolidar la información financiera local a efectos corporativos, no castigando el grupo por las desviaciones que se dan en nuestro país, producto principalmente del control cambiario, que impide la repatriación de dividendos y en cierta medida la compra de bienes y servicios para efectos de la explotación de actividades comerciales.

Para un grupo empresarial extranjero, poder medir con fiabilidad que la inversión generará rendimientos en un tiempo razonable es tarea primordial. El precio de la acción y sus variaciones dan un indicativo claro de si la tan ansiada rentabilidad se dará y por supuesto vislumbrará el tiempo en el cual dichos recursos serán retribuidos en cabeza de los accionistas para con ello poder emprender nuevos negocios en la misma rama, en áreas complementarias o en otros segmentos de interés. Desde hace mucho tiempo, las corporaciones monitorean sus activos y se plantean esquemas sofisticados para con ello ir adaptando negocios, o buscando alianzas estratégicas que permitan avanzar.

Existen diversos métodos de valoración, por lo que para efectos didácticos es conveniente reflejarlos gráficamente a través del cuadro N° 1, la cual muestra un enfoque bastante interesante de las distintas formas de conocer los negocios en los cuales cumplimos el rol de líderes o de asesores. Evidentemente, cada uno de ellos tendrá mayor o menor complejidad para los usuarios; sin embargo, el olfato y la experiencia del analista serán clave para poder ponderar elementos que no se ven en los números, pero que forman parte del trabajo. Muchos estudiosos concluyen que es un trabajo de sentido común, por lo que no basta la titulación para poder comprender los mercados y sus efectos.

Cuadro 1

 Entender qué se está haciendo (método), para qué se está haciendo la valoración (para fusiones, adquisiciones, compra/venta de acciones, consolidación de estados financieros, entre otras) y para quién se está haciendo (para accionistas actuales, nuevos inversionistas, para los mercados de capital), será la plantilla para con ello poder analizar, interpretar y explicar la valoración de un negocio bajo cualquier método. Lamentablemente, en el contexto en el que estamos, es poco visto y aplicable este tipo de estudios.